日本銀行元理事の山本謙三氏は、日銀が金融政策を正常化する局面で、保有国債を圧縮する方針や計画を早めに表明することが重要との見解を示した。政治圧力などで残高削減が進まなければ、事実上の財政ファイナンスへの懸念が一段と強まる可能性があるとみている。

山本氏は国債買い入れで肥大化した日銀当座預金について、所要準備額を若干上回る平時の水準に引き下げるには、新規購入を停止しても９年程度はかかると試算。正常化局面で想定される金利変動や政治との関係を踏まえれば、９年間も国債買い入れを行わないこと自体が「非常にハードルが高い」とした上で、「なし崩し的に保有国債の残高が維持される可能性がある」と語った。４日にインタビューした。

　　日銀は大規模国債買い入れは２％物価目標を実現するためと説明してきたが、正常化の際に残高を圧縮できないのであれば「財政ファイナンスということになる」という。政治に財政再建への意志が見えない中、景気が悪化する状況では再び日銀への国債購入圧力が強まると予想。そうした事態を回避するには、残高圧縮の方針を早めに示すことが「量的緩和に手を染めた中央銀行として当たり前のことだ」と述べた。

　　植田和男総裁らの地ならしとも取れる発言を受けて、３月か４月の金融政策決定会合でマイナス金利が解除されるとの観測が強まっている。総裁は解除後も「緩和的な金融環境が当面続く」とする一方、山本氏がスタンスを明確にするよう提言した保有国債残高やバランスシートの取り扱いには言及しておらず、正常化局面での注目点の一つになりそうだ。

　　山本氏は日銀が保有国債に関する方針を示す効果について、「市場に事前に織り込ませることによって不測の金利変動を避けることと、政治や社会が過度に日銀の国債購入に期待するのを回避することがある」との見方を示した。

　　大規模緩和の長期化に伴い、日銀が保有する国債残高は名目国内総生産（ＧＤＰ）に匹敵する600兆円規模に達し、国債発行残高の過半を占める。日銀のバランスシートの対ＧＤＰ比は、米連邦準備制度理事会（ＦＲＢ）や欧州中央銀行（ＥＣＢ）の水準を大きく上回る。ＦＲＢは2022年６月以来、保有資産を縮小しており、ピーク時の約９兆ドルから１兆ドル以上減っている。

　　内田真一副総裁は２月８日の記者会見で、大規模緩和の修正段階のバランスシートについて問われ、「その時に適切な判断をしていくということになる」とした上で、「この時点でそれは決まっていない」と述べた。

　　一方、大規模緩和からの出口局面では、日銀当座預金への付利の引き上げによって支払利息が増加し、日銀の財務が一時的に赤字や債務超過に陥る可能性がある。

元日本銀行理事の門間一夫みずほリサーチ＆テクノロジーズ・エグゼクティブエコノミストは、日銀がマイナス金利解除に踏み切るのは３月ではなく、４月の金融政策決定会合になるとの見解を示した。

門間氏は29日のインタビューで、経済・物価情勢をしっかり点検した上で政策修正を行うという日銀のコミュニケーションとの整合性を考えると、「４月しかない、３月はあり得ない」と語った。

　　４月に四半期ごとの全国企業短期経済観測調査（短観）や経済・物価情勢の展望（展望リポート）、支店長会議のほか、半年に１回の金融システムリポートの公表もあり、「１年で最も点検作業が多い月」と指摘。金融情勢も全て点検し、「最も包括的なジャッジメントができる」という。

　　市場では３月か４月の会合でのマイナス金利解除の観測が強まっている。高田創審議委員が29日の講演で、政策正常化に前向きな発言をしたことから、３月にも実施するとの見方が広がった。一方で門間氏は、包括的な判断や市場との対話の観点から４月が適切との立場を明確にした。

　　植田和男総裁は29日（現地時間）、ブラジル・サンパウロで開催された20カ国・地域（Ｇ20）財務相・中央銀行総裁会議後の記者会見で、２％の物価目標実現が見通せる状況には至ってないとの認識を示した。春闘が確認作業の大きなポイントとも指摘し、発言を受けた為替市場は円安に反応。債券市場では先物価格が上昇している。

追加利上げは年内１回

　　門間氏は、現時点でのサービス価格の動向を踏まえると、マイナス金利解除後の年内の利上げは「最大限0.25％への１回だけ」と予想。場合によっては１回もできずに、年末まで０－0.1％の状態が続く可能性も十分にあるとみている。

　　足元で１ドル＝150円前後で推移している為替相場に関しては、主に米国の金融政策に左右されると指摘。米国は６月ごろから利下げに転じるとみており、年内に３、４回実施した場合は、年後半に140円程度まで円高が進む可能性が十分にあるとしている。

　　門間氏は、昨年10－12月期の実質国内総生産（ＧＤＰ）速報値が２四半期連続のマイナス成長となったことに関して、「マイナス金利解除は既定路線に近く、あまり関係ない」と述べた。

　　門間氏は昨年10月のインタビューで、日銀が同月の会合で実施したＹＣＣの運用柔軟化を予測していた。

吉川洋東京大学名誉教授は、日本経済がインフレの状態にある中で、日本銀行は金融政策を正常化すべき局面にあるとし、金利上昇が日本の財政に与える影響にも忖度（そんたく）すべきではないとの見解を示した。

日銀参与の吉川氏は27日のインタビューで、消費者物価がほぼ２年間も日銀の２％目標を上回る現状は定義に従えばインフレだとし、異次元と言われる金融緩和を「続ける状況ではない」と指摘。「当然、正常化すべき時だ」とした上で、経済・物価情勢に大きな異変がない限り、３月もしくは４月に「出口を迎えてもおかしくない」と語った。

　　国会の議決が必要な財政政策に比べ、金融政策は「究極の機動性を有している」が、現在は「重くなっている印象が拭えない」という。景気循環なども踏まえれば、金融政策の後押しが必要な局面がやがて来るとし、「それに備えることも重要であり、常に動かせる状態であるべきだ」との見解を示した。

　　植田和男総裁や内田真一副総裁の政策変更に向けた前向きな発言を受けて、３月か４月の金融政策決定会合での正常化観測が市場で強まっている。植田総裁の盟友として知られる吉川氏は今後の景気悪化に備える必要性があることも指摘し、日銀に早期の正常化を促した格好だ。

　　吉川氏は昨年４月に就任した植田総裁とは東京教育大学（現筑波大学）付属駒場高校、東大の同期。同年５月から日銀参与を務める。植田体制の政策正常化に向けた取り組みは「世の中にも理解されている」とし、「ここまで来たらあと一歩だ。清水の舞台から飛び降りるということではなく、今の状況を踏まえて出口に向かえばいい」と後押しした。

　　１月の全国消費者物価指数（生鮮食品を除くコアＣＰＩ）は前年比2.0％上昇と、22カ月連続で物価目標の２％以上を維持した。日銀が目標実現を見極める上で注目する今年の春闘では、連合が３月15日に第１回回答集計を公表する。日銀は同月18、19日に次回会合を開催する。

　　吉川氏は、この間のインフレによって食料品の価格が大きく上昇するなど「元々格差が大きい中でエンゲル係数が上がった。分配上の悪い影響がはっきりとあった」と分析。日銀が目指す賃金と物価の好循環に関しては、言わんとすることは理解するが、われわれにとって幸福なのかは分からないと語った。

　　財政制度等審議会会長や経済財政諮問会議議員、政府税制調査会委員などの要職を歴任した吉川氏は、これまでの大規模緩和で「財政規律は緩んだ」と指摘。利上げ局面では国債費など財政にも影響を与えるが、「金融政策が財政に与える影響を考慮したり、忖度すべきではない」とし、財政は市場金利を所与として政府が責任を持って対応すべきだと強調した。